撰稿：研究部
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“债券通”渐行渐近，境内评级机构作用凸显
继“沪港通”、“深港通”启动后，2017年5月16日，央行网站发布公告称同意开展香港与内地债券市场互联互通合作（以下简称“债券通”）。这标志着香港与内地市场的双向开放将从股票市场进一步向债券市场延伸，对于促进资本市场开放具有重要意义。考虑海外投资者对国内债券市场了解相对较少，未来“债券通”顺利运行的前提是引导境外投资者深入了解国内债市，这就需要金融市场的中介服务机构发挥重要作用。信用评级机构在其中面临重要的任务和挑战。由于信用风险是债券投资最重要的要素之一，如何让海外投资者理解国内发行人的信用风险水平，理解国内企业的运行逻辑和风险判断逻辑尤为重要。
央行同意开展“债券通”，中、港债市双向受益
继“沪港通”、“深港通”启动后，2017年5月16日，央行发布公告称同意内地基础设施机构和香港基础设施机构开展“债券通”。从公告内容及央行答记者问可以看出，“债券通”未来将分步骤实施，初期将先开通“北向通”，未来将适时扩展至“南向通”。“北向通”遵循现行内地银行间债券市场对外开放政策框架，同时，“北向通”没有额度限制。
“债券通”为境外机构参与境内债券市场的投资增加了一条新的交易渠道，有助于降低境外机构的交易成本，激发其投资热情。根据央行披露的信息，目前已有近200家在港金融机构进入内地银行间债券市场投资，“债券通”开通后，这些机构能够更便捷地开展内地债券市场投资业务。另一方面，“债券通”将促进香港与内地市场的互联互通。作为国际金融交易中心，香港市场拥有更加丰富与多元化的投资者，这有助于为内地债券市场吸引更多优质的境外投资者，进一步促进国内债券市场的开放。反过来看，目前中国债券市场规模已经可以与世界第二大债券市场日本比肩，而香港市场的债券规模则相对较小，与内地债市互联互通后，将有助于弥补其债市规模不足的短板，巩固和提升其作为国际金融中心的地位。总体而言，“债券通”对于促进内地与香港债券市场发展均具有重要意义。而作为资本市场的重要组成部分，“债券通”更是资本市场开放的又一重要通道。
1.包括中国外汇交易中心、中央国债登记结算有限责任公司、银行间市场清算所股份有限公司
2.指香港交易及结算有限公司、香港债务工具中央结算系统
3.即境外投资者可以经由香港与内地基础设施机构之间的互联互通安排投资于内地债券市场
4.即境内投资者经由两地基础设施机构之间的互联互通机制安排，投资于香港债券市场
5.在现行银行间债券市场对外开放政策框架下，符合条件的境外投资者基本涵盖了各类金融机构及其发行的投资产品，以及养老基金、慈善基金、捐赠基金等央行认可的其他中长期机构投资者。而在交易品种方面，境外投资者除了可以进行现券交易和回购交易之外，还可以开展债券借贷、债券远期以及利率互换等衍生品种的交易。根据央行披露的数据，截止目前有473家境外投资者入市，总投资余额超过8000亿元人民币。
加深境外投资者对国内债市了解是“债券通”面临的重要挑战
在“沪港通”“深港通”的基础上，“债券通”在技术层面上没有障碍。当前的重点是为海外投资者开放投资内地的又一个重要渠道，更多的挑战在于如何降低海外投资者从投资业务的角度进入内地市场的障碍。这既包括对债券投资必要的信息披露需求，也包括对内地债券市场的理解。
回溯债券市场开放的过程可以看出从2002年开始海外投资者就已经有进入中国市场债券市场的通道，到2016年，无论是机构投资者的类型还是额度上的限制都已经很少，但是海外投资者的数量和规模占比仍然很低。根据央行披露的数据，截止目前有473家境外投资者入市，总投资余额超过8000亿元人民币，在债券存量规模占比约为1%。而境外机构的投资品种也相对单一，政府债和金融债规模占其总持有规模的超过90%，而信用债规模不到10%。可以看出，境外机构投资境内债券保持着谨慎的态度，更偏向于投资低风险债券。
我们认为造成上述现象的原因有两方面：一是人民币国际化的进程是相对长期的，国际投资者对人民币资产的配置需要是逐渐形成的，可能伴随着经济环境的变化而波动，不可能一蹴而就；二是国际投资者对中国债券市场的了解还太少，信息获取的渠道有限，对获得信息的理解程度不同，“看不懂”是很多海外投资者的第一感觉。特别是在信用债投资方面，作为重要的参考要素信用等级，受制于国内外评级理念、技术体系及信用参照系统的不同，呈现出较大差异，使得海外投资者对境内信用债市场充满“困惑”，阻碍了其投资步伐。这样看来，帮助海外投资者“看懂”中国债券市场就是“债券通”顺利运转的一个重要基础工作。
本土评级机构应在“债券通”中发挥积极作用
金融市场的中介服务机构有充足的动力和天然的优势帮助海外投资者了解中国债券市场，其中信用评级机构发挥着积极作用。由于信用风险是债券投资最重要的要素之一，如何让海外投资者理解国内发行人的信用风险水平，理解国内企业的运行逻辑和风险判断逻辑尤为重要。相比境外评级机构，境内评级机构虽然发展历史相对短暂，但经历了过去二、三十年的发展，积累了丰富的市场经验，对中国市场上不同类型发债主体的信用风险理解更为深刻。未来，随着人民国际化进程持续发展，海外投资者参与中国债券市场的程度有望不断加深，信用评级机构将在这一过程中发挥积极作用。
作者：李诗、余璐、袁海霞
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